在國家實施從緊貨幣政策的環(huán)境下，融資難已成為制約各地經(jīng)濟和社會發(fā)展的重要瓶頸，越來越多的企業(yè)要通過發(fā)行債券募集資金。他們不僅面臨現(xiàn)行債券發(fā)行制度方面的問題，同時也存在許多操作技術(shù)方面的障礙，尤其是市政公用基礎(chǔ)設(shè)施項目，具有公益性強、回報期長、融資需求大的特點，更需要我們進行針對性的研究。

　　一、 “08無錫公用債”是我國債券發(fā)行制度創(chuàng)新下的產(chǎn)物

　　2007年以來，由于國家在企業(yè)債券發(fā)行方面的政策不斷調(diào)整，逐漸開放，特別是國家發(fā)改委在“簡化審批程序”、“探索多種債券增信方式”等關(guān)鍵問題上，作出了實質(zhì)性的改變。對提高我國資本市場的直接融資比例，支持各地、各類企業(yè)利用債券市場融資，加快債券市場的建設(shè)和發(fā)展起到了積極的推動作用。2008年1月4日，國家發(fā)展改革委下發(fā)了《關(guān)于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準程序有關(guān)事項的通知》（以下簡稱《通知》）。將債券審批由原來的先核定規(guī)模、后核準發(fā)行的兩個環(huán)節(jié)，簡化為直接核準發(fā)行一個環(huán)節(jié)；將原來發(fā)行企業(yè)債的額度限制，改變?yōu)闂l件具備、額度不限，并由原來規(guī)定的企業(yè)債券占項目總投資的比例不超過30%調(diào)整到最高不超過60%；籌集資金的投向范圍也可以擴大，即可用于固定資產(chǎn)投資項目，也可用于收購產(chǎn)權(quán)（股權(quán)），用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)以及用于補充營運資金。而此前，募集資金的使用范圍僅限于固定資產(chǎn)投資。

　　無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司企業(yè)債券（簡稱“08無錫公用債”）的成功發(fā)行就得益于國家政策上的支持和制度上的創(chuàng)新。從融資規(guī)模上看，發(fā)行22億元人民幣。突破了以往企業(yè)債券融資規(guī)模不超過項目總投資的比例30%的限制，使它成為無錫歷史上債券發(fā)行規(guī)模最大的企業(yè)債券，也是江蘇省迄今為止發(fā)行規(guī)模最大的企業(yè)債券。從擔保措施方面看，以往很多的企業(yè)都因為擔保問題遲遲不能進行債券的發(fā)行和融資。而08無錫公用債采取的是一種無擔保債券（也稱“信用債券”）方式，成為繼“08京投債”以后，我國第三只自2000年以來成功發(fā)行的無擔保地方企業(yè)債券，在我國企業(yè)債券發(fā)行歷史上樹立了新的里程碑。

　　二、 債券項目的包裝符合國家節(jié)能減排和環(huán)境保護的重要方略

　　近年來，我國經(jīng)濟持續(xù)快速增長，各項建設(shè)取得巨大成就，但也付出了巨大的資源和環(huán)境代價。尤其是2007年5月江蘇無錫爆發(fā)的太湖藍藻事件，引起了各級領(lǐng)導(dǎo)和相關(guān)部門對太湖流域的污染控制和綜合治理的高度重視。溫家寶總理就明確指出：“治理好太湖，是江蘇貫徹落實科學(xué)發(fā)展觀，堅持以人為本、全面協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展的一項重大任務(wù)。這項工作不僅關(guān)系到現(xiàn)在、關(guān)系到人民利益，而且關(guān)系到未來、關(guān)系到子孫后代”。

　　根據(jù)溫總理的講話精神，中央有關(guān)部門、江蘇省和無錫市政府迅速啟動了全面整治太湖流域水污染與水防治的各項工作。無錫市委、市政府發(fā)出《關(guān)于舉全市之力開展治理太湖保護水源“6699”行動的決定的通知》。無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司企業(yè)債券融資，就是在這樣的背景下，采取的融資行動。

　　此次債券發(fā)行募集的資金將全部用于以下三類固定資產(chǎn)投資：1、無錫污水處理廠建設(shè)和節(jié)能減排項目；2、無錫太湖保護區(qū)截污項目；3、無錫太湖水源地保護、保障飲用水安全項目等。具體包括城北污水處理廠三期建設(shè)和升級改造、太湖新城污水管網(wǎng)鋪設(shè)、無錫市錫澄供水一、二期工程等18個項目，總投資54.76億元。因此，實現(xiàn)節(jié)能減排、加強環(huán)境保護，是貫徹落實科學(xué)發(fā)展觀、構(gòu)建社會主義和諧社會的重大舉措，是建設(shè)資源節(jié)約型、環(huán)境友好型社會的必然選擇，對于調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變增長方式、提高人民生活質(zhì)量、維護中華民族長遠利益，具有極其重要而深遠的意義?！?8無錫公用債”就是結(jié)合國家這個重大方略，對擬通過發(fā)行債券進行融資的市政公用基礎(chǔ)設(shè)施、水務(wù)項目進行了整理和包裝，必然會得到各級政府部門和債券審批機構(gòu)的一致認同和廣泛支持。

　　三、 項目穩(wěn)定的現(xiàn)金流構(gòu)建了收益型債券的基礎(chǔ)
　　
　　一般來說，收益型基債券具有以下幾個特點：一是低風險，低收益；二是收益穩(wěn)定；三是發(fā)行條件較低；四是風險取決于企業(yè)信用和項目的后期收益。

　　分析“08無錫公用債”以低成本發(fā)行獲得成功，因素決不是偶然的。良好的項目收益和穩(wěn)定的現(xiàn)金流，不僅獲得審批機構(gòu)和市場投資者的雙重認同，同時也為我們研究收益型債券，探索收益型債券的發(fā)行，提供了有益的借鑒。

　　“08無錫公用債”融資建設(shè)的項目包括，無錫市城北等四個污水處理廠和中橋等三個水廠的尾水處理工程；包括蘆村片區(qū)河道整治等八個管網(wǎng)配套和截污過程和二個無錫城區(qū)至江陰市區(qū)域供水工程、一個水源地保護工程。項目總體的特點是：大部分項目具有良好的發(fā)展前景和穩(wěn)定的現(xiàn)金流。污水處理費和自來水費的增加和收取，將維持無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團獲得項目建成以后的長期、良好的回報。這一點也得到了社會上投資者的廣泛認同。根據(jù)國泰君安證券研究員的分析，發(fā)債主體在當?shù)氐乃畡?wù)領(lǐng)域業(yè)務(wù)處于壟斷地位，決定了其能夠獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流入和市場回報，為償債提供了較好的保障。在參考市場的定價結(jié)果顯示，假定10%的避稅效應(yīng)后得到“08無錫公用債”的稅前收益率為5.37%，與其6.16%的票面利率對比，能夠較好的覆蓋違約風險。


　　四、 軟實力成就了“08無錫公用債”

　　市政基礎(chǔ)設(shè)施滯后與人民群眾日益增長需求之間的矛盾越來越突出，迫切需要市政公用事業(yè)加大資金投入、提高效率、加快發(fā)展。在這種背景下，無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司通過管理體制和運行機制的建立、完善，實現(xiàn)可持續(xù)融資就是一個典范。它的典型性，不僅表現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)集團的日常運轉(zhuǎn)上，還突出的表現(xiàn)在此次債券融資的整個過程中。

　　2003年4月，無錫市市政公用局聘請中國現(xiàn)代集團有限公司（前身為江蘇現(xiàn)代資產(chǎn)投資管理顧問有限公司）擔任無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團的組建顧問。組建的總目標確定為，結(jié)合新型的投融資機制，搭建起可以盤活國有企事業(yè)存量資產(chǎn)、具有“引血”、“造血”和“輸血”功能的城市建設(shè)投融資平臺。同時，按照“產(chǎn)權(quán)清晰、規(guī)范運作、平穩(wěn)過渡、利益兼顧”的原則，進行改制和重組。

　　2005年，中國現(xiàn)代集團再次作為無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團管理咨詢顧問，對無錫市政公用產(chǎn)業(yè)集團管理制度和運行機制建立，提供了全面的設(shè)計和咨詢服務(wù)。內(nèi)容涵蓋了發(fā)展戰(zhàn)略、產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略、計劃與財務(wù)管理、投資與融資管理、人力資源管理等多個方面。為集團公司持續(xù)健康發(fā)展提供了完備的體系支持和制度保障，也為后續(xù)的融資活動特別是2008年的債券融資奠定了堅實的基礎(chǔ)。

　　清晰的資產(chǎn)板塊、規(guī)范的集團治理結(jié)構(gòu)、良好的內(nèi)部管理制度以及良好前景的投資項目，不僅獲得了中介服務(wù)機構(gòu)的廣泛好評，同時也得到上級領(lǐng)導(dǎo)機關(guān)和債券審批部門的高度稱贊。依靠規(guī)范的管理體制和完善的運行機制，“08無錫公用債”受到了無需提供擔保和抵押、無需受部分發(fā)行條件限制的禮遇，極大減低了上報和審批的難度，也加快了整個債券融資的進程?！败泴嵙ζ鸬搅舜笞饔谩薄＿@就是“08無錫公用債”引起兩大行業(yè)（金融證券行業(yè)和市政公用行業(yè)）共同關(guān)注的原因。

　　五、 創(chuàng)新和發(fā)展是債券市場融資的永恒主題

　　企業(yè)債券是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域最重要和最適合的直接融資工具之一，與銀行貸款相比它具有融資規(guī)模大、還款周期長和利率低等優(yōu)點，因此成為國際上基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資領(lǐng)域，運用最為廣泛的工具之一。
近年來，雖然中國債券市場取得了長足的進步，但是隨著我國經(jīng)濟的快速發(fā)展，資本市場運行中長期積累的一些深層次矛盾逐漸顯現(xiàn)，其中一個重要的方面就是企業(yè)債券發(fā)展滯后。由于目前中國債券市場人為地分割為銀行間債券市場、交易所債券市場和憑證式國債市場三部分。不是沒有企業(yè)和居民參與，就是基本不流通。因此建立統(tǒng)一、規(guī)范的交易平臺、交易方式和完善證券交易服務(wù)體系，迫在眉睫。另外，中國債券市場品種比較單一，政府債券、政策性金融債占了我國債券市場的80%以上，企業(yè)直接融資工具品種匱乏，企業(yè)債券規(guī)模很小。大力推動債券產(chǎn)品創(chuàng)新非常重要。應(yīng)加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，發(fā)展企業(yè)短期融資券、金融債券、資產(chǎn)支持證券，債券買斷式回購和債券遠期交易等金融衍生產(chǎn)品。擴寬企業(yè)和金融機構(gòu)的融資渠道，降低融資成本，優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)。
發(fā)展企業(yè)債券融資，根本上還是要實現(xiàn)體制創(chuàng)新。要從深化政府投融資體制改革的大局和構(gòu)建多層次資本市場的目標出發(fā)，對企業(yè)債券融資中出現(xiàn)的新情況和新問題，進行專門的研究和協(xié)調(diào)推進。不斷改革債券審批、監(jiān)管和交易體制，提高企業(yè)債券融資在我國資本市場直接融資中的比重，降低金融系統(tǒng)風險。

　　其次要從理念、方法和產(chǎn)品上進行創(chuàng)新和突破。面對日益緊張的資金狀況和居高不下的城市建設(shè)任務(wù)，許多地方政府成立的城市投融資平臺也都希望以發(fā)行債券的形式進行融資。但是參考無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團的做法，只有創(chuàng)新理念，創(chuàng)新融資手段和融資方法，才能破解資金短缺的難題。

　　再者，要充分發(fā)揮專業(yè)融資顧問機構(gòu)的作用，提高債券融資成功的幾率和水平。由于專業(yè)融資顧問機構(gòu)熟悉資本市場、熟悉國家的相關(guān)政策和法律，有多年的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資經(jīng)驗，能夠為企業(yè)提供高水平的投融資規(guī)劃和切實有效的服務(wù)。中共江蘇省委常委、無錫市委書記楊衛(wèi)澤在 “08無錫公用債券”發(fā)行儀式上就指出，“08無錫公用債”的發(fā)行成功主要得益于國家政策的支持和金融制度的創(chuàng)新，同時無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團融資團隊的超前意識和創(chuàng)新能力，也起到了至關(guān)重要的作用”。

　　我們也欣喜的看到，最近由地方政府大力支持的、與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或是國家重大工程建設(shè)相關(guān)的企業(yè)債的發(fā)行越來越多。它不僅體現(xiàn)在品種創(chuàng)新方面，而且其品種和結(jié)構(gòu)也日益豐富。這一類的企業(yè)債券，背后有政府強有力的支持，為后期債務(wù)償還提供了有力保障。真可謂“貨幣政策仍從緊，債券融資有通途”。

[背景介紹]
　　無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司成立于2003年4月，初期通過整合無錫市兩水一氣（自來水總公司、排水管理處，燃氣總公司）的資產(chǎn)組建。經(jīng)過五年多的發(fā)展，目前已成為無錫市域內(nèi)擁有水、電、氣、垃圾處理和城市路燈維護等全方位資產(chǎn)、注冊資金62.48億元的大型國有企業(yè)集團。2007年9月，無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司聘請中國現(xiàn)代集團有限公司（前身為江蘇現(xiàn)代資產(chǎn)投資管理顧問有限公司）擔任無錫市太湖水環(huán)境治理項目債券融資的財務(wù)顧問，進行整體策劃。2008年9月24日，無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司企業(yè)債券發(fā)行申請獲得國家發(fā)改委批準。

　　無錫市市政公用產(chǎn)業(yè)集團有限公司企業(yè)債券（簡稱“08無錫公用債”），發(fā)行規(guī)模為人民幣22億元，定于2008年10月7日至9日通過承銷團的銷售網(wǎng)絡(luò)發(fā)行，在首發(fā)當日（即10月7日）上午，即告全部售完?！?8無錫公用債”，為固定利率、無擔保債券。票面利率為6.16%，債券期限為3年。募集資金將投資無錫市太湖水環(huán)境治理項目，如污水處理廠建設(shè)和節(jié)能減排項目、太湖保護區(qū)截污項目和太湖水源地保護及飲用水安全項目等。項目總投資為54.76億元。

本文作者為：清華大學(xué)職訓(xùn)中心特聘專家、中國現(xiàn)代集團總裁   丁伯康博士

編輯：張倩