“經(jīng)過這些年的發(fā)展，固廢企業(yè)大都身經(jīng)百戰(zhàn)，才獲得了今天的榮譽和肯定，但在新周期的發(fā)展機遇下，還未到可以卸甲休息的時候，依然還要重新整裝再出發(fā)?！?022年12月28日，E20環(huán)境平臺高級合伙人、北京上善易和投資管理有限公司總經(jīng)理郝小軍在“2022（第十六屆）固廢戰(zhàn)略論壇”上闡述了資本視角下的環(huán)境產(chǎn)業(yè)的周期發(fā)展規(guī)律、固廢產(chǎn)業(yè)的資本現(xiàn)狀、資源化的未來以及對標國際天花板?！?/p>

　　郝小軍

　　2022年是最難的一年嗎？雖有壓力，但卻是近三年平均募資凈額最多的一年

　　圖1

圖2

　　2022年上市環(huán)境企業(yè)承受了前所未有的壓力。從上面的圖1中可以看出，2019~2021年，環(huán)境上市的營收和利潤都是增長的，但從2021年開始，營收在增長，利潤卻在下降，出現(xiàn)了增收不增利的現(xiàn)象。2022年上半年虧損面繼續(xù)擴大。從圖2可以看出，2022年，營收和利潤都出現(xiàn)下滑，虧損占比進一步增大。

　　雖然2022年不是環(huán)境企業(yè)上市數(shù)量最多的一年，但卻是近三年平均募資凈額最多的一年。2022年環(huán)境企業(yè)A股IPO數(shù)量為16家，平均募資凈額為7.9億，2021年環(huán)境企業(yè)A股IPO數(shù)量為36家，平均募資凈額為4.29億，2022年環(huán)境企業(yè)A股IPO數(shù)量為14家，平均募資凈額為9.09億。從中可以看出，環(huán)境產(chǎn)業(yè)雖然遇到了壓力，但還是在向前不斷發(fā)展。

　　從固廢行業(yè)來看，2022年固廢企業(yè)IPO數(shù)量占比1/3，但募資凈額占比過半。平均募資凈額達13.59億，發(fā)行市盈率可以達到29.48。因此，固廢行業(yè)在環(huán)境產(chǎn)業(yè)中還是具有一定的領先性。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷的三大周期

　　郝小軍指出，就像每個人一生至少要經(jīng)歷一次康波周期，同樣對于行業(yè)來講，尤其是以投資驅(qū)動為主的行業(yè)，都要經(jīng)歷幾大周期。環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展會呈現(xiàn)從政策驅(qū)動到資本助力，再到產(chǎn)業(yè)發(fā)展，重整的周期過程。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展第Ⅰ周期（2002-2010年）是市政公用事業(yè)市場化改革政策紅利的釋放期，一些企業(yè)開始進入垃圾焚燒行業(yè)。比如2003年威立雅建設上海江橋垃圾焚燒發(fā)電廠，2003年后，深能環(huán)保建設深圳南山、鹽田、寶安一期垃圾發(fā)電廠，2005年，中國第一BOT項目，三峰環(huán)境的同興垃圾焚燒發(fā)電廠建成。2006年，光大環(huán)境建設蘇州市垃圾焚燒發(fā)電廠，2006年綠色動力自主研發(fā)的核心技術獲得國家發(fā)明專利授權，2007年，杭州錦江與浙江大學聯(lián)合開發(fā)的“生活垃圾循環(huán)流化床清潔焚燒發(fā)電集成技術”獲得了國家科學技術進步二等獎、中國優(yōu)秀專利獎。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展第Ⅱ周期（2011-2020年），投資驅(qū)動下的資本浪潮涌動明顯。其中包括2011年首創(chuàng)環(huán)境收購新環(huán)保能源控股。2014年首創(chuàng)環(huán)境收購新西蘭TPI NZ，粵豐環(huán)保香港上市，康恒環(huán)境引入中信產(chǎn)業(yè)基金，瀚藍環(huán)境并購創(chuàng)冠環(huán)保，天楹環(huán)保借殼上市，綠色動力香港上市。2016年北控收購EEW。2017年上海環(huán)境上市，旺能環(huán)保重大資產(chǎn)重組上市。2020年，三峰環(huán)境、圣元環(huán)保、復潔環(huán)保上市?？梢钥吹?，這個周期垃圾焚燒行業(yè)出現(xiàn)了非常高光的時刻。

　　環(huán)境產(chǎn)業(yè)發(fā)展第Ⅲ周期（2021-2029），高質(zhì)量發(fā)展時期的科技創(chuàng)新紅利釋放。其中包括2022年中科環(huán)保創(chuàng)業(yè)板上市，軍信股份創(chuàng)業(yè)板上市，叢麟科技科創(chuàng)板上市。這個周期內(nèi)，行業(yè)不斷向“無廢城市”、精細化運營、創(chuàng)新引領、深度資源化方向發(fā)展，企業(yè)紛紛進行輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。

　　資本視角下的固廢產(chǎn)業(yè)

　　一枝獨秀——生活垃圾焚燒

　　生活垃圾焚燒行業(yè)經(jīng)歷了幾次變遷，郝小軍回憶，在2008年，800噸/日規(guī)模的焚燒線在行業(yè)中屬于比較大的規(guī)模，1600噸/日的規(guī)模就是很大的規(guī)模了。經(jīng)過十年的發(fā)展，像三峰環(huán)境百果園4500T/D規(guī)模，深圳能源東部電廠5000T/D規(guī)模，上海環(huán)境老港焚燒發(fā)電廠9000T/D規(guī)模，廣環(huán)投福山垃圾焚燒發(fā)電廠9300T/D規(guī)模的項目已經(jīng)在行業(yè)里占據(jù)了一定的主流地位。熱值也從原來的1450KJ變?yōu)?900KJ，運行時間從當時的8200h（341天）變?yōu)楝F(xiàn)在連續(xù)滿負荷運行621天（高能濮陽），垃圾處理費也從200元/噸變?yōu)槿缃竦?8元/噸，2010年~2014年，資產(chǎn)營收每年都有超過35%的復合增長，全面預算管理方面也更加注重運營管理效率。郝小軍指出，這都表明了整個行業(yè)逐步邁向高質(zhì)量發(fā)展。

　　2021年環(huán)境產(chǎn)業(yè)的176家上市公司中，生活垃圾發(fā)電上市公司有19家，數(shù)量占比11%，營業(yè)收入占比24%，凈利潤占比28%，可以說垃圾焚燒行業(yè)是一枝獨秀。

　　先揚后抑 、高潮過后的理性——危險廢棄物

　　從行業(yè)龍頭東江環(huán)保的年報，看危廢行業(yè)的發(fā)展，東江環(huán)保的凈利率從2009年到2022年逐漸下滑，但是也應該看到危廢龍頭的營業(yè)收入都是動輒幾十億的規(guī)模，從這個角度來講，行業(yè)龍頭同樣感受到了“市場寒意”。

　　危廢新貴叢麟科技的盈利能力依然強勁，凈利率依然能保持在20%以上。從危廢新貴叢麟科技的招股說明書看它的競爭優(yōu)勢，主要有三方面。首先是區(qū)域優(yōu)勢，從麟科技的處理能力占上海地區(qū)整體處理能力的24.49%（以核準年度危廢處理噸數(shù)計），有著領先的市場地位；其次是客戶優(yōu)勢，從麟科技的客戶都是新興行業(yè)的頭部客戶，比如中芯國際、華虹半導體、上海先進半導體、中國商飛、中國航發(fā)、萬華化學、特斯拉（上海）、合全藥業(yè)（藥明康德）、復旦張江等；第三是技術優(yōu)勢，從麟科技擁有廢有機溶劑資源化、廢包裝容器再生回收、含銅廢液深度凈化循環(huán)再生等資源化利用技術。

　　以蘇伊士為例，看外資在中國危廢處置業(yè)務持續(xù)擴張，從2006年到2017年，蘇伊士的危廢焚燒產(chǎn)能一直在增長，目前上?；@區(qū)三條危廢焚燒線產(chǎn)能合計12萬噸，蘇伊士還在南通、常州、泰興、啟東、蘇州、欽州、淮北等地區(qū)拿到了多個危廢處置項目。“因此，不能簡單地說危廢遇冷，危廢行業(yè)依然是回報好，但有門檻的行業(yè)?！焙滦≤娭赋?。

　　協(xié)同布局、各有不同——有機固廢

　　并購和上市助力有機固廢賽道的發(fā)展。兩大高速（山高系和深高系）和兩大養(yǎng)殖巨頭（溫氏系和新希望）通過下場并購，加大有機固廢領域的投入力度。專注“有機固廢+生活垃圾”協(xié)同處理生態(tài)環(huán)境園的朗坤環(huán)境有望成為2013年第一股。

　　2020年2月23日，金宇車城（北清環(huán)能）作價3.94億元收購十方環(huán)能86.34%股權，進入生活垃圾處置市場。2022年5月19日，山高速旗下山高金融以43.45%的持股比例成為北控清潔能源集團的控股股東。2022年5月24日，北清環(huán)能公告，全資子公司十方環(huán)能以1.86億元收購清禹新能持有的山東方福99.9%股權。

　　2020年1月8日，深高速全資子公司深圳高速環(huán)境有限公司與其他三家公司共同受讓、認購藍德環(huán)保股份總金額近8億元。2022年2月27日，深高速旗下環(huán)境公司控股收購利賽環(huán)保70%股權并成為利賽環(huán)保實際控制人（利賽環(huán)保主營生物質(zhì)垃圾無害化處理與資源化利用）。

　　2019年12月，廣東筠城生物科技有限公司（畜禽養(yǎng)殖巨頭溫氏系成員）與北京盈和瑞環(huán)境科技股份有限公司進行了合并重組。2020年2月，廣東筠城生物科技有限公司正式更名為“筠城和瑞環(huán)境科技集團有限公司”。2021年9月，筠城和瑞IPO輔導備案。

　　2019年3月，興源控股將其持有的23.6%興源環(huán)境股份轉(zhuǎn)讓給新希望投資集團（新希望集團董事長劉永好旗下企業(yè)）。轉(zhuǎn)讓價為3.92元/股，合計轉(zhuǎn)讓總價為14.49億元。

　　資源化轉(zhuǎn)型成為環(huán)保企業(yè)發(fā)展的重要方向之一。

　　比如，山高環(huán)能重金押注生物柴油，公司2022年餐廚垃圾項目規(guī)模6000噸/日，規(guī)劃2023年底餐廚垃圾項目規(guī)模有望達8000噸/日，對應生物柴油原料油（UCO）產(chǎn)能有望達14.5萬噸/年。通過一系列的并購（收購四川健騎士100%股權、收購天津碧海100%股權、收購北京馳奈生物能源99.9%股權）完成資源化轉(zhuǎn)型。

　　中持綠色持續(xù)關注“環(huán)保+農(nóng)”的概念，打造了肥城市畜禽污染物治理與綜合利用項目，通過干式厭氧發(fā)酵技術+滾筒好氧發(fā)酵堆肥+沼氣提純等技術，實現(xiàn)農(nóng)業(yè)廢棄物的收集、儲存、運輸、加工、轉(zhuǎn)化和沼氣、沼渣、沼液資源化利用?！斑@條路很難走，但是它代表著未來資源化轉(zhuǎn)型的方向。”郝小軍對此表示。

　　想說愛你不容易——污泥處置

　　郝小軍指出，污泥的市場空間很大，《污泥無害化處理和資源化利用實施方案》提出，到2025年，全國新增污泥（含水率80%的濕污泥）無害化處置設施規(guī)模不少于2萬噸/日。但龐大的市場下只有兩家公司接通資本市場。其中，復潔環(huán)保已經(jīng)上市，國泰環(huán)保已經(jīng)過會。這兩家企業(yè)的凈利率不錯，但是市場上多是中小型企業(yè)。

　　未來資源利用及協(xié)同的重要力量——一般工業(yè)廢棄物處置

　　一般工業(yè)廢棄物處置是未來資源利用及協(xié)同的重要力量，比如將一般工業(yè)廢棄物轉(zhuǎn)化優(yōu)質(zhì)的高熱值替代燃料（SRF/RDF）。“這也是中山斯瑞德一直在做的事情，未來一定會走出來更多優(yōu)質(zhì)的企業(yè)?！?/p>

　　關于發(fā)展方向的幾點思考

　　通過從資本視角分析以上幾大固廢細分行業(yè)，郝小軍談了他對于固廢行業(yè)發(fā)展方向的幾點思考。

　　2022年8月，高能環(huán)能增發(fā)股份募資27.58億，多家知名機構(gòu)大手筆參與投資，例如南方基金、財通基金和UBSAG等。郝小軍指出，在資本市場相對低迷的當下，這次募資是一個相當成功的案例，說明資本市場對資源化戰(zhàn)略的肯定。

　　面對未來的跨界探索也是一大發(fā)展趨勢。比如偉明環(huán)保、旺能環(huán)境、圣元環(huán)保、中國天楹跨界布局新能源?！拔覀儗Υ顺錆M信心，但是環(huán)保企業(yè)也要量力而行。”

　　細分領域的內(nèi)部產(chǎn)業(yè)孵化是集團化發(fā)展的必然需求和內(nèi)部激勵的有效手段。比如雨虹集團針對混凝土結(jié)構(gòu)防腐行業(yè)痛點，在組織內(nèi)部孵化雨虹防腐新業(yè)務，有效激勵內(nèi)部人才創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，組織裂變培育新的業(yè)務增長點。

　　高速增長的時代已經(jīng)過去，低垂的果子少了，僅靠內(nèi)生增長途徑單一。E20環(huán)境平臺也希望和產(chǎn)業(yè)巨頭聯(lián)合起來，雙重賦能有效提高新業(yè)務孵化成功概率。

　　注冊制將成為上市的主流方向

　　梳理環(huán)境產(chǎn)業(yè)上市公司的現(xiàn)狀，注冊制將成為上市的主流方向。注冊制要求環(huán)保企業(yè)在業(yè)務模式/經(jīng)營持續(xù)性、技術競爭力、財務及內(nèi)控規(guī)范性、信息披露真實性上下很大的功夫。

　　20/21/22新上市環(huán)境企業(yè)市值分布（創(chuàng)業(yè)板）

　　20/21/22新上市環(huán)境企業(yè)市值分布（科創(chuàng)板）

　　從近三年新上市環(huán)境企業(yè)市值分布（創(chuàng)業(yè)板）來看，只有中科環(huán)保曾經(jīng)摸高百億市值，而且多為技術型企業(yè)，企業(yè)的市值集中在20億~100億之間。科創(chuàng)板上市企業(yè)的市值集中在20億左右。

　　“專精特新”資本市場中，高質(zhì)量發(fā)展成為新生態(tài)。2022年專精特新企業(yè)占A股IPO數(shù)量49%，科創(chuàng)板IPO籌資額超主板，2022年新上市環(huán)境企業(yè)，專精特新占比近九成。

　　雖然很多資本在離環(huán)保而去，但從統(tǒng)計數(shù)據(jù)中看，這種現(xiàn)象并沒有表現(xiàn)得那么明顯。從2022年的上市公司來看，“創(chuàng)投力量”在企業(yè)IPO中發(fā)揮重要作用。2022年352家公司IPO，其中247家背后創(chuàng)投支持，滲透率突破七成。2022年環(huán)境產(chǎn)業(yè)14家環(huán)境企業(yè)IPO，其中12家公司股東中包含創(chuàng)投，滲透率高達86%，創(chuàng)投股權占比平均約9.815%。

　　資本關注的熱門賽道雖然在降溫，但環(huán)境產(chǎn)業(yè)也沒有那么“冷”。因為生物醫(yī)藥、動力電池等熱門賽道比較擁擠，投資熱點不好追，很多投資者嘗到了追高的苦果。2018年以來環(huán)境產(chǎn)業(yè)的投資風險充分釋放，資本市場估值回歸理性。與國際資本市場比較，A股市場具有相對估值優(yōu)勢。因此，在生態(tài)文明新周期，環(huán)保行業(yè)還是會得到一部分資本關注的。

　　早稱王還是緩稱王？郝小軍對此指出，從資本角度來看，多層次資本市場及注冊制改革為技術型環(huán)境企業(yè)開啟了更便捷的上市通道，成熟的資本市場結(jié)構(gòu)正在形成。早上市，才能搶得先機，打開戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和價值重整的發(fā)展空間。固廢上市企業(yè)中，垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)有19家，資源再生、綜合利用企業(yè)有10家，有機固廢企業(yè)有9家，環(huán)衛(wèi)企業(yè)有9家，危廢企業(yè)有5家，污泥企業(yè)有2家。因此，固廢企業(yè)選擇怎樣的賽道決定著其面臨著怎樣的先機。另外，選擇上市的另一個原因是在經(jīng)營不佳面臨重整時也會有更多的資本關注。

　　其實，上市并不是唯一選擇，未來也會有很多并購重組發(fā)生。深創(chuàng)投董事長倪澤望曾表示，美國創(chuàng)投機構(gòu)并購退出占比高達92%，而中國的并購退出占比還不到10%。

　　此外，從E20賦能孵化中心統(tǒng)計的固廢行業(yè)“十大”并購案例中發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)是資產(chǎn)并購，還有一部分企業(yè)通過收并購在向新的賽道進一步開拓。

　　對標國際固廢龍頭——距離天花板還很高遠

　　以光大環(huán)境為例，對標國際龍頭企業(yè)。光大環(huán)境的營收是國際龍頭的五分之一，凈利潤是國際龍頭的近二分之一，營收年復合增長率大幅領先國際龍頭，股東權益回報率（5年平均）是國際龍頭的二分之一。而從市值上來看，光大環(huán)境的市值是國際龍頭的二十分之一，WM的市盈率是29.7倍，光大環(huán)境的市盈率是3.58倍，因此，光大環(huán)境還有巨大的提升空間。

　　一些投資機構(gòu)預測，2023年，中國經(jīng)濟增速為4.8%～5.2%。新的一年，你們準備好了嗎？

　　“世界上只有一種真正的英雄主義，那就是，在認清生活的真相后依然熱愛生活?！?/strong>郝小軍最后引用羅曼?羅蘭的一句話結(jié)束演講，“固廢產(chǎn)業(yè)的環(huán)境人在這條路上孜孜不倦地奉獻著自己的青春和力量，預祝固廢產(chǎn)業(yè)越來越好。”